我国上市公司并购重组面临的问题与创新

摘 要

经过一系列基础性制度建设，我国资本市场发生了转折性变化，市场基础不断夯实，资源配置功能得到了有效发挥，市场的广度和深度进一步拓展，资本市场日益进入全流通市场环境，上市公司出现了许多新变化和新情况。前不久召开的中国共产党第十八次全国代表大会，确定了我国进入全面建成小康社会阶段的宏伟蓝图。党的十八大报告明确提出要“深化金融体制改革、加强金融监管，推动金融创新、维护金融稳定”，明确要“加快发展多层次资本市场”。加快发展多层次资本市场，就是要继续拓展资本市场服务实体经济的广度和深度，通过加快建设创业板、新三板、区域性股权交易市场，真正形成“金字塔”型市场体系结构，做好资本市场与科技创新、现代农业、社会保障等的对接与服务，推动我国经济发展由要素投入型向创新驱动型发展转变。
这种新形势下的转变，资本市场会进一步规范，必将导致上市公司规模的不断扩大，我国上市公司已进入一个由量的快速增长到质的提升的新阶段，这既是一个新老问题交织、新老矛盾交错、新老力量调整、新老规则更替的时期，也是一个监管与引导并重、规范与创新并举的时期，更是一个大浪淘沙、优胜劣汰的新时期。身处于这个新时期，对于我国上市公司而言，并购重组是其利用资本资本市场做大做强的必经之路，对资本市场功能的发挥也有重要意义。
并购重组，是公司通过收买其它企业部分或全部的股份，取得对这家企业控制权，并对企业进行重新整合的产权交易行为。上市公司的并购重组的类型，可以从不同的角度加以划分。从并购双方所属行业相关性的角度，上市公司并购重组可以被划分为横向并购、纵向并购和混合并购；从并购后双方法人地位变化的角度，上市公司并购重组可以被划分为收购控股、吸收合并、新设合并；从并购是否取得目标公司同意的角度，上市公司并购重组可以被划分为恶意收购和善意收购；按照收购形式的角度，上市公司并购重组可以被划分为间接收购、协议收购、二级市场收购和要约收购。上市公司的并购重组，能够充分发挥并购重组对于优化资源配置的作用，培养新的经济增长点，发展先进生产力，提升上市公司的价值，改善上市公司的治理结构，有利于上市公司融入世界经济体系。
在境外发达的证券市场，上市公司并购重组的监管体系和运行机制有很多成熟的经验可供我国上市公司借鉴。欧盟作为由多国组成的发达经济体，经常发生欧盟范围内企业之间的并购重组。欧盟对上市公司的并购重组强调市场经济原则，注重发挥市场机制的作用，对跨国并购主要强调运用竞争政策。众所周知，上市公司之间的并购重组必然会影响股票价格的波动，进而会影响各方的利益，因此发达市场的监管机构无不对并购重组主体的信息披露采取严格的管理。在方式方法上，以换股并购为主流的交易方式，配合包括贷款、债券融资、信托、融资租赁、衍生工具、资产证券化、并购基金等多种融资方式的组合，是发达经济体中企业并购重组常见的形式。
进而来看我国上市公司主体行为。在我国，不同类型并购重组主体的动机和行为都不尽相同。在国资委主导下，国有资本向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，而央企的重组主要是为了推进国有经济布局和结构调整，为了培养具有国际竞争力的大企业大集团。对上市公司而言，主要是通过整体上市或者优质资产的注入解决同业竞争的关联交易。而伴随着国有资本退出部分竞争性领域的战略布局调整，为我国有并购意向的民营企业创造了良好的机遇。我国的民营企业是在以公有制为主体的经济体制夹缝中产生并发展起来的，因此，其所能拥有或者控制的生产要素十分有限。随着国有企业退出竞争性行业，为民营企业通过并购重组实现“曲线”进入资本市场创造了便利的条件。无论是从企业规模，还是从行业地位看，个个行业的龙头企业由于其特殊的优势而越来越受到外资并购的青睐，出现整体的战略性、系统化倾向。这些龙头企业，不应包括众多国有企业，民营企业中有发展潜力的优势企业也成为了其中的一分子。
我国上市公司在并购重组的过程中也从我国的实际情况出发不断地进行创新，出现了若干创新的案例。西单商场重组案是一个深刻理解会计准则，通过股指方法和定价选择来优化重组的方案；中航投资的借壳上市，表明了一个金融控股公司在借壳上市中的风险管理；ST轻骑的重组过程，生动体现了重大重组过程中，大股东往往因为关联方的身份问题需要回避，而表决权交给广大的中小股东时，所发生的失控现象及其创新；兵装集团和中航集团对汽车产业的并购重组中，创新采用双向划转的方案，解决了其在要约收购时遇到的问题。
目前，我国上市公司的并购重组面临的问题还很多。最主要的，是根据不同的并购重组主体进行监管。对于国有股东并购行为而言，企业并购是企业的一种自主行为，而这种行为需要发生在成熟的市场经济体制下。对于尚处在体制转轨进程中的我们国家而言，产权不清、权责不明等问题依然存在，需要不断加以完善。此外，外资企业和民营企业并购重组国有企业的行为监管，也需要完善。在反收购方面，除了传统的分期分批董事制度、限制同业竞争关系的股东权益，股权稀释和金色降落伞等之外，面对新形势下的收购，其监管也存在一定的局限性。在交易结构方面，市场交易因为其多次叫价而更多地被协议转让、吸收并购所取代。在支付手段和融资手段上，我国上市公司并购重组中常采用现金和股份等创新支付手段，基本满足了当前并购重组市场的需求。但还需要清醒地认识到，这距离市场化并购重组的需求还有一定差距，需要从制度、手段、方法等方面进一步探索创新，丰富支付手段，实现支付手段的多样化。通过包括停牌制度、现金选择权等市场细则的完善，辅之以各种中介服务机构的监督和监管机构的协调，进而为解决我国上市公司并购重组所面临的问题提出一些参考性的建议。
 

ABSTRACT